Негативные факторы:

Сигналы напряжённости с рублёвой ликвидностью (внутридневные кредиты ЦБ).
В последние недели банки заметно чаще прибегают к внутридневным кредитам Банка России: 28 июля 2025 г. объём достигал 4,352 трлн руб., 30 июля — 1 158 млрд руб., 6 августа — 516 млрд руб. Такие всплески обычно связаны с налоговыми периодами и перераспределением ликвидности, но в моменте это означает больше «коротких» рублей в системе. Если всплески становятся частыми, это усиливает риски дополнительного вливания рублёвой ликвидности и краткосрочно давит на курс.

Нефть остаётся относительно дешёвой vs. бюджетной базы.

После провала в апреле (Urals опускалась приблизительно до $53 за баррель — минимум с 2023 г.) цены хоть и восстанавливались, но остаются ниже комфортных уровней расчетной базы бюджета. Более низкая цена Urals означает меньшую валютную выручку экспортеров и более слабый фундамент для рубля (меньше обязательной продажи экспортной выручки, меньше притока валюты на рынок), а также давление на доходы бюджета.

Бюджетный дефицит и его пересмотр.

Минфин в конце апреля обновил параметры бюджета-2025: при текущих условиях нефтегазовые доходы ниже, чем закладывалось, а дефицит на год оценивался около 1,7% ВВП, но к началу августа он уже значительно превышает годовые цели — 4,88 трлн руб. против плановых 3,8 трлн, что составляет 2,2% от ВВП. Чем выше дефицит, тем больше потребность в заимствованиях/распродаже резервов. Заимствования превращаются в рублёвую ликвидность по мере расходования средств, что давит на курс; распродажа резервов — ресурс временной поддержки, но снижает «подушку».

Инфляция всё ещё высокая в годовом выражении.

Годовая инфляция в июне замедлилась до 9,4% г/г (с 9,9% в мае), но остаётся существенно выше цели. Высокая инфляция — это эрозия реальной покупательной способности рубля; без дальнейшего снижения инфляции или ужесточения ДКП рублю сложнее укрепляться устойчиво.

Рост долга через ОФЗ (канал монетизации расходов).

На III квартал 2025 г. Минфин запланировал крупный объём выпусков ОФЗ — до ~1,5 трлн руб. номинала. Когда дефицит покрывается займами, а затем средства тратятся, это увеличивает рублёвую массу в экономике (при прочих равных), повышает инфляционные ожидания и среднесрочно давит на рубль.

Рекордная доля оборонных расходов в структуре бюджета.

В бюджет-2025 по статье «Нацоборона» заложено примерно 13,5 трлн руб. (~32,5% федеральных расходов). Такой перекос увеличивает нагрузку на бюджет и страновые риски, сужает пространство для инвестиций в экспортно-ориентированные гражданские отрасли — это ухудшает фундаментальную поддержку рубля.

Экономический рост остаётся слабым.

Во II квартале 2025 года ВВП РФ, по оперативной оценке Банка России, вырос на 1,8% г/г — против 4,1% г/г во II квартале 2024 года по данным Росстата. Это сигнал ослабления импульса роста относительно прошлого года, что снижает привлекательность рублевых активов и в целом является умеренно негативным фактором для рубля.

Нейтральные факторы:

Платёжный баланс: профицит сужается
.
Счёт текущих операций в I кв. 2025 г. — $24,3 млрд против $37,2 млрд годом ранее. Торговый профицит по месяцам также ниже прошлогодних уровней (например, май 2025: $8,7 млрд, май 2024: $12,1 млрд). Профицит ещё есть — это поддержка рубля, но он меньше прежнего и частично нивелируется финансовыми потоками, поэтому эффект близок к нейтральному/смешанному.

Рынок труда: безработица у исторических минимумов.

Безработица — 2,2% (май–июль 2025), минимум за всю современную статистику. Это поддерживает устойчивость спроса, но при перегретом рынке труда усиливает давление на цены и импорт (косвенно — минус для курса). В сумме влияние на рубль нейтральное.

Розничные продажи: рост замедлился.

Год-к-году +1,8% в мае и лишь +1,2% в июне 2025. С точки зрения курса это сдерживает «перегрев» импорта (слегка плюс для рубля), но слабая динамика спроса ухудшает инвестиционные ожидания (минус). Баланс — ближе к нейтральному.

Потребительское кредитование: слабое на высоких ставках, но с признаками отскока.

На фоне высоких ставок выдачи населению в апреле–мае 2025 оставались 660–667 млрд руб. в месяц (сильно ниже 2024 г.), однако после смягчения политики ЦБ в июле частные оценки фиксируют ускорение — 878–900 млрд руб. В краткосроке слабое кредитование сдерживает импорт (чуть поддерживает рубль), а оживление после снижения ставки может усилить импорт и давить на курс.

Согласно последним данным, Минфин РФ с 7 июля по 6 августа 2025 продавал валюту и золото на 18,77 млрд рублей — это около 0,82 млрд руб. в день (бюджетное правило). С 7 августа объём продаж сокращён — до 6,2 млрд руб., или около 0,3 млрд руб. в день. При этом Центробанк проводит свои валютные операции на уровне 8,94 млрд руб. в день, что снизило общий объём вмешательства до 9,24 млрд руб./день. В июле высокая ставка продаж поддерживала рубль, создавая сильный спрос на национальную валюту. Но с 7 августа ослабление вмешательства Минфина уменьшает эту поддержку. Это не означает немедленного обвала рубля, но прогиб курса может усилиться на фоне слабой нефтегазовой конъюнктуры.

Позитивные факторы:

Жёсткая денежно-кредитная политика всё ещё поддерживает рубль.

ЦБ 25 июля снизил ключевую ставку до 18%, но в прогнозе на 2025 ожидает её средний уровень 16,3–18%, а инфляцию — 6–7% к концу года. Высокая ставка делает хранение средств в рублях привлекательнее и ограничивает кредитный мультипликатор — это структурная поддержка курса (пусть и ценой замедления экономики).

Регуляторные требования к продаже/репатриации экспортной выручки сохраняются.

Правительство 22 мая 2025 г. продлило требования к крупнейшим экспортёрам: репатриация не менее 40% валютной выручки и продажа не менее 90% от репатриированной суммы (но не менее 25% от суммы по контракту). Это создаёт стабильное предложение валюты на рынке и поддерживает рубль. (Ранее обсуждалась либерализация, но действующие минимальные уровни сохранены.)